미래에셋증권 2026 하반기 전망 · 전기전자 · 박준서 · 2026-06-11 · 13p 전문 분석

"AI 부품도 병목이다"
HBM 다음 병목으로 자본이 이동한다

학습→추론 전환이 토큰·전력 부하를 비선형으로 키우고, 한계 자본은 차순위 병목 — 기판(FC-BGA)·수동부품(MLCC)·광(CPO)·전력(800VDC) — 으로 순차 이동한다. 스팟 급등이 아닌 LTA(장기공급계약) 기반의 28~30년 완만·지속형 ASP 상향 = 슈퍼사이클화가 이 리포트의 한 문장이다.

업종 의견
비중확대
유지
Top Pick 삼성전기
₩2,800,000
매수 유지 · +55.1% (현재 180.5만)
LG이노텍
₩1,400,000
매수 · TP 상향 · +28.4% (현재 109만)

30초 요약 (TL;DR)

  1. 논지 — AI 병목은 연산·메모리에서 끝나지 않는다. 기판·MLCC·CPO·전력까지 4대 병목이 동시 다발. 자본(Capex·판가·LTA)이 병목을 따라 흐른다.
  2. 구조적 근거 — 공급 비탄력(고다층·대면적화로 증설 리드타임 장기화) + LTA 고착(완판 국면) → 17년식 스팟 급등이 아닌 중장기 완만·지속형 ASP 상향. 이익 가시성 제고가 멀티플 리레이팅의 근거.
  3. 액션 — 이중 병목(FC-BGA 완판 + MLCC 고부가)을 단일 기업으로 보유한 삼성전기가 Top Pick(29F EPS×30배=280만원). LG이노텍은 기판 디스카운트 해소로 TP 140만 상향. 낙수: 대덕전자·심텍·이수페타시스·두산·솔루엠·덕산하이메탈·성호전자 등.
Thesis

① 병목에 돈이 흐른다 — 자본 이동의 경로

연산

데이터 처리·명령 실행
GPU/ASIC

→

메모리

HBM — 여전히 병목
저장·로딩, 대역폭·지연

→

기판 · 수동부품

FC-BGA 사실상 완판
MLCC 업턴 초입 ◀ 지금 여기

→

인터커넥트 · 전력

CPO 26년 양산 개시
800VDC 전환

공급 비탄력

고다층·대면적화로 증설 리드타임 장기화. FC-BGA 1층 적층 시 수율 10% 내외 악화 — Capa 증분이 수요 증분에 구조적으로 후행.

LTA 고착

완판 국면에서 장기공급계약 확산. 선수금·투자지원금·장기계약 형태의 "고객사 러브콜" — 물량·판가가 28~30년까지 선고정.

슈퍼 사이클화

스팟 주도 단기 급등(2017년형)이 아닌 중장기 계약 기반의 완만·지속형 ASP 상향. 이익 변동성 축소 → 멀티플 리레이팅 정당화.

LLM 토큰 사용량
10배+
전년 대비 (OpenRouter) — 추론이 Capex 재가속
빅테크 AIDC Capex
상향 지속
부품 수요의 6~12개월 선행지표
VR200 BoM (vs GB300)
MLCC·기판 ↑
전 모델 대비 비중·가격 확대, 추가 인상 여지
병목 영역 수
10개
2028F 기준 전 영역 '병목' 도달 전망
Bottleneck Heatmap

② 병목 히트맵 — 2026 → 2028F 타이트닝 강도

병목 영역20262027F2028F국내 노출 업체
FC-BGA병목병목병목삼성전기 · LG이노텍 · 대덕전자 · 코리아써키트
HBM병목병목병목삼성전자 · SK하이닉스
MLCC병목병목병목삼성전기
메모리 기판압박 확대병목병목심텍 · 티엘비 · 코리아써키트 · 해성디에스
CPO 광통신압박 확대병목병목성호전자
800VDC PSU/BBU압박 확대병목병목솔루엠
SiC·GaN 전력반도체압박 확대병목병목(국내 직접 노출 없음)
솔더볼압박 확대병목병목덕산하이메탈
리드프레임압박 확대병목병목해성디에스
CDU / 액체냉각압박 확대병목병목LG전자
병목 (사실상 완판·할당) 공급 압박 확대 → 27F 병목 진입 자료: 미래에셋증권 (5단계 정성 평가)
읽는 법: 2026년 현재 이미 병목인 곳은 FC-BGA·HBM·MLCC 3곳. 나머지 7개 영역이 27F에 일제히 '병목'으로 수렴한다는 게 이 표의 메시지 — 올해는 "이미 병목"에, 내년을 향해서는 "병목 진입 예정"(메모리기판·CPO·전력·소재 낙수)에 베팅하라는 구조.
Deep-Dive ① 기판

③ FC-BGA — TDP가 면적·층수를 키우고, 면적·층수가 판가를 키운다

NVIDIA 플랫폼 칩당 TDP 로드맵

Hopper → Blackwell → Rubin 세대로 갈수록 열·전력 부하 급증 (W)

ABF 기판 층수·면적 로드맵

고다층·대면적화 = ASP 구조 상승 + 수율 난이도 상승 (Ibiden 로드맵)

Ibiden 수요처 믹스 — AI 서버 비중

23년 3% → 28년 57% 상회 전망. 고부가 중심 재편 = 공급자 우위 전환

공급 측 증설 — 삼성전기 CAPEX & Ibiden 캐파

삼성전기 기판 투자 26F 3조 → 27F 5조 · Ibiden 캐파 28년까지 2.8배(5,000억엔)
가동률
90% / 80%+
Unimicron / Nanya·Ibiden — 삼성전기는 사실상 완판
적층 수율 페널티
-10%/층
기술·노하우 집약 — 후발 진입장벽
FC-BGA 7사 P/E
67x→27x
26F→28F 평균 (Bloomberg) — 이익 급증 선반영
솔더볼 낙수
핀수 ↑
다이 면적·I/O 증가 → 덕산하이메탈 · 기가비스

기판 병목의 외연 확장 — 메모리 기판 · CCL · 유리기판

  • 메모리 모듈 기판 — DDR5 가격 프리미엄 구조화 + 국내 3사(심텍·티엘비·코리아써키트) 가동률 상승 추세. FC-BGA에 이어 메모리 기판까지 회복하며 병목의 폭이 확장.
  • CCL 고등급화 (M7 → M8.5) — 저손실·고주파 대응 위한 소재 등급 상향이 단가 프리미엄으로. VR NVL72에서 M8.5 채택(두산), MLB는 22층→최대 44층 미드플레인(이수페타시스).
  • 유리기판 — 타임라인 전진: 26F 샘플 → 27F 양산. 삼성전기는 세종 파일럿 라인 + 스미토모화학 JV MOU, 조직을 연구소에서 사업부 산하로 이관(사업화 단계 진입). SKC 앱솔릭스는 1조 유증 중 5,900억 배정.
Deep-Dive ② MLCC

④ MLCC — 17개 분기 다운사이클 종료, "2017년의 Phase 1"

2017-18 vs 2026 사이클 비교

구분2017-18 사이클2026 사이클
수요 드라이버스마트폰 + 자동차AI 서버 중심
수요 특성단기 폭발형구조적·지속적
가격 상승범용 5~10배 (spot 최대 30배)고부가 15~35%, 범용 10%
사이클 길이6~12개월 급등 후 빠른 정상화장기 완만 상승
Panic buying강하게 발생아직 없음
수혜 중심Yageo 등 대만Murata + 삼성전기

현재 시점 판단: 17년 사이클의 Phase 1(대만 선제 인상 단계) — 메이저 후행 인상(Phase 2~3)이 남아 있다는 의미. 자료: 미래에셋증권

Murata FY25 컨콜 가이던스 — 공급 타이트 확인

DC향 매출
+84%
FY26 YoY (+1,480억엔)
AI DC MLCC 성장
85~90%/년
기존 ~30%에서 상향
가동률
90~95%
FY26 Capacitor
증설
+20%
2년간 load 기준 — 보수적 Capex

수요 가이던스는 올리고 증설은 절제 → 판가 인상 사이클 지속의 전형적 조합. 가격 하락 부담도 FY25 -1,050억엔 → FY26 -730억엔으로 축소 전망.

고부가 축 확장 — 임베디드 MLCC · Silicon Capacitor

GPU는 1V 미만에서 수백 A의 순간 전류 변동을 일으켜 칩 근접 디커플링이 성능을 좌우. 표면실장의 한계를 기판 내장(임베디드) → Si Cap(초저 ESL/ESR)으로 풀어가는 흐름이며, 삼성전기는 관련 1.5조원 수주로 AI 공급망에 안착 — 표면→내장→Si로 이어지는 고부가 포트폴리오가 리레이팅 트리거라는 평가.

Deep-Dive ③·④ CPO & 전력

⑤ 신규 병목 — 광(CPO)과 전력(800VDC)

광모듈 출하량 — 2년 만에 3.6배

25년 42.5M → 26년 85M → 27년 155M개 · 1.6T 램프업이 증분의 주축 (OFC 2026)

전력 아키텍처 전환 — 항목별 증가 배수

48V → 800VDC 전환 시 랙당 전력반도체 탑재가치 $9.5K → $115K (Navitas·Lite-on·OnSemi)

왜 광인가 — 구리의 물리 한계

  • 800G 패시브 구리 최대 ~2m, 200G/레인 이상은 물리법칙상 극복 불가
  • 전력 효율: 구리 10+ pJ/bit vs CPO ~3.5 pJ/bit (플러거블 대비 65% 절감)
  • Broadcom Tomahawk 6 CPO 102.4Tbps — 26년 3월 양산 출하, Meta 3,600만 시간 신뢰성 검증
  • 27년 1.6T 주류화 + Scale-Up 광 침투 시작 → 광이 기본 인프라화

랙 전력의 점프

  • 현 AI 랙 100kW+ → 차세대 600kW~1MW+ (6~10배 전력밀도)
  • 48/54V → 800VDC 배전 전환: 전류 부담 완화, SiC/GaN·고전압 수동부품 필수화
  • 전력 단 콘텐츠 증가가 MLCC·전력반도체 수요를 추가 견인 (병목의 상호 증폭)

국내 노출 — 솔루엠 외

  • 솔루엠: BBU 25년 매출 180억 → 26년 본격 인식. Intel·Supermicro 트랙레코드 + 아마존 DC 적용 + 대만 OSAT향 협의 — 빅3 하이퍼스케일러 동시 확보가 리레이팅 촉매
  • CPO 후공정: 성호전자(자회사 ADST) · 레이저쎌 · 퀄리타스반도체
  • 휴머노이드(차기 사이클): 25년 신규 설치 ~1.6만대(중국 80%) → 27년 누적 10만대+ 전망 (Counterpoint, 상위 5사 점유율 73%)
Top Picks

⑥ 종목 — 삼성전기 "기판도 깐부다" · LG이노텍 "기판으로 다시 핀다"

삼성전기 — 실적 폭발의 경로 Top Pick

매출·영업이익 추정 (십억원) · OPM 8.1% → 11.6% → 20.7%

LG이노텍 — SOTP가 말하는 기판의 재평가

사업부별 Implied EV (십억원) · 기판에 EV/EBITDA 21.1x(이비덴·SEMCO·Unimicron 평균) 적용

삼성전기 (009150) — 매수 · TP 2,800,000 (유지)

십억원20252026F2027F
매출액11,31413,52016,465
영업이익9131,5623,408
OPM8.1%11.6%20.7%
EPS (원)9,09916,91436,428
P/E28.0x106.7x49.5x
ROE7.7%13.0%23.5%
  • 탈중국 공급망 재편의 직접 수혜 — 북미 빅테크의 비(非)중국 조달 수요 집중. "비중국 캐파가 곧 협상력"
  • 북미 GPU사 추론 전용 칩 LPU향 FC-BGA 퍼스트 벤더 지위 확보, 일부 고객 판가 인상 완료
  • TP 산정: 29F EPS 93,242원 × P/E 30배(18년 업사이클 P/E) = 280만원 — 밸류 시점을 28F→29F로 변경
  • 패키지솔루션 OP 27년 3,362억(+80%) → 28년 5,474억(+45%) 상향

LG이노텍 (011070) — 매수 · TP 1,400,000 (상향)

십억원20252026F2027F
매출액21,89723,39325,083
영업이익6651,2751,612
기판 OP129232336
EPS (원)14,41939,87456,165
P/E18.8x27.3x19.4x
ROE6.1%15.2%18.3%
  • 베트남 공장 증설 발표로 28년부터 기판 매출 가시성 확보 — 기존 기판 3사 대비 후발주자 디스카운트 제거
  • 서버 CPU급 FC-BGA 기술(대면적/20층 내외) + 선수금 기반 장기 물량
  • SOTP: 광학 5.5x + 전장 6.0x + 기판 21.1x → EV 33,951십억 − 순부채 856 = TP 140만
  • 2Q26 영업이익 컨센서스 +25% 상회 전망 (북미 프리미엄 모델 호조 + 가변조리개 카메라)
deAI Check

⑦ 검증과 결론 — 무엇을 믿고, 무엇을 지켜볼 것인가

설득력 있는 부분

  • 수요 증거의 질이 높다 — Murata 가이던스(+84% DC, 85~90%/년), Ibiden 믹스(3%→57%), 대만 3사 가동률 80~90%는 모두 공급자 측 실측 발언. 셀사이드 희망이 아닌 회사 가이던스 기반.
  • "완만·지속형" 프레임 — 17년식 스팟 폭등(그 후 Phase 4 급락)과 구분해 LTA·선수금 구조를 짚은 건 사이클 리스크에 대한 정직한 접근.
  • 낙수 맵의 실용성 — 병목 히트맵 한 장으로 대형주(삼성전기)부터 소재 말단(덕산하이메탈·해성디에스)까지 포트폴리오 빌딩 가능.

체크포인트 (deAI 의견)

  • 밸류에이션은 이미 뜨겁다 — 삼성전기 26F P/E 106.7x, 12개월 절대수익률 +1,291%. FC-BGA 7사 YTD 평균 +757%. TP 280만은 29년 EPS에 30배를 주는 구조 — 3년 뒤 이익을 현재 멀티플로 환산하는 공격적 프레임임을 인지하고 진입할 것.
  • 사이클의 본질은 남는다 — 17년 사이클도 Phase 4(수요 둔화 → 가격 정상화)로 끝났다. LTA가 하방을 완충해도 AI Capex 증가율 둔화 시 멀티플부터 꺾인다. 빅테크 Capex YoY가 단일 최선행 지표.
  • 실행 변수 — 유리기판(27F 양산)·CPO(Scale-up 28년)·솔루엠 OSAT 딜은 아직 '전망' 단계. 타임라인 지연 시 해당 테마부터 되돌림.
  • 2Q26 실적이 1차 검증대 — 삼성전기 OP 3,813억(QoQ +36%) 추정, LG이노텍 컨센 +25% 상회 전망의 적중 여부.

한 줄 결론

이 리포트의 기여는 종목 추천보다 지도(map)다 — "AI 병목이 어디서 어디로 옮겨가는가"를 2026→2028 시간축 위에 깔아줬다. 논지(병목 이동·LTA 슈퍼사이클화)는 공급자 가이던스로 뒷받침되어 설득력이 높지만, 주가는 이미 상당 구간을 선반영(삼성전기 12M +1,291%)했다. 신규 진입이라면 "이미 병목"(완판 3인방)보다 "27F 병목 진입 예정" 영역(메모리기판·전력·소재 낙수)의 시차를 활용하는 편이 리스크-리워드가 낫다는 게 deAI 시각. 트리거 모니터링: 빅테크 Capex 가이던스 · 2Q26 실적 · MLCC 메이저 인상(Phase 2 진입) · 유리기판/CPO 타임라인.

원문: 미래에셋증권 리서치센터 박준서, 「2026 하반기 전망 — 전기전자: AI 부품도 병목이다」(2026-06-11, 13p, 비중확대 유지). 본 문서는 해당 리포트의 요약·시각화·해설이며, 모든 추정치 출처는 원문(미래에셋·Bloomberg·Ibiden·Murata·OFC 2026·Yole·Counterpoint 등). 'deAI 의견' 표기 부분만 작성자 해석. 투자 권유 아님.